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见龙资产郜全亮:价值投资是赚独立思考的钱

2019-03-20 09:20:49 浏览量 : 1112

摘要:保持自己独立思考的能力,这是投资最重要的原则。

人物简介:

郜全亮,北京大学金融学博士,中国社会科学院经济学硕士,中国人民大学清华大学联合培养双学士。曾任华泰资产管理公司权益投资部总经理助理,负责公司股票账户的投资管理工作。2013年离职创办上海见龙资产管理合伙企业,任执行合伙人,投资总监。

精彩语录:

1、真正的价值投资,首先是买的公司本身,第二是要敢于逆向投资,第三是长线持有。

2、很多人把投资就当作是交易,股票就是筹码,那自然就无法理解价值投资了。

3、你要能真正独立思考,在同大众意见相悖的情况下还敢坚持自己的判断,这个是建立在你的能力圈的基础上,你要真懂,而不是你认为你懂,其实你不懂。

4、中国是处于历史上最好的时期,无出其右。

5、我总结有7种模式容易产生牛股,分别是:商业连锁、外延并购、消费医药、科技成长、周期反转、技术或模式创新。

6、目前中国股市最大的基本面是好公司依然处于被低估的阶段。

7、当前股市上涨的动力主要是市场预期改善,对牛市的正反馈正在形成过程中。

8、我的配置是消费加成长,消费主要是看未来中国中产阶级不断消费升级,成长主要是TMT代表的科技板块.

9、价值投资是赚你的思考力的钱,你的思考有多深,你的眼光有多准,你的收益率才有多高。

10、保持自己独立思考的能力,这是投资最重要的原则。

访谈全文:

资管网:郜总您好!感谢您在百忙之中接受资管网的采访!近几年价值投资似乎逐渐成为市场的主流。您的理解而言,何为价值投资?

郜全亮:首先澄清一下,价值投资一直不是市场的主流,尤其是在中国,最近几年之所以又被市场重视或者重新提起,是因为2015年股灾后有业绩的蓝筹股走出了独立行情,很多股票创了新高,但是估值水平并不是很高,主要还是赚业绩增长的钱,比如格力电器最高的时候涨了2倍左右,但估值还是10 来倍。从16年到18年很明显价值风格跑赢了成长风格以及做趋势投资的,所以很多人又开始宣称自己是价值投资者了,很多是出于营销的角度。

我的理解,国内真正的价值投资者其实是非常少的,首先是机制决定的,目前公募基金的考核方式,通常是考核排名,基民投资基金也是看短期业绩,导致了对基金经理的考核也过于短期化,这使得很多基金经理无法进行逆向投资,或者坚持自己的投资风格。而更多的是没有风格,什么赚钱做什么,市场流行什么风格做什么风格,这样其实就造就了一批相当平庸的基金经理队伍,虽然说公募机构在信息来源和研究实力是有一定优势,但是机制决定了他们无法真正做到价值投资。

第二个就是目前国内的整个资本市场发展阶段还没有为价值投资者提供较好发展的土壤,国内资本市场波动大,投资者结构散户众多,缺乏基本面研究,多是情绪性交易,利用行为心理学就能轻易赚到钱,价值投资就不会被很多人真正接受。

还有一个,目前国内资本市场缺乏监管,对信息披露,造假坐庄内幕交易等管理不严,缺乏退出机制,整个市场是鼓励坏孩子而对好孩子进行惩罚,优秀的龙头公司估值水平长期低于垃圾股或者壳股的估值水平。

但我认为价值投资在国内还是很有前景的,比如国内市场投资者不够成熟,一些优秀的公司可能会被打到无法想象的低估水平,这为价值投资提供了很好的买点;第二国内市场换手率高,流动性好,使得对价格冲击较小,可以容纳大资金运作;还有国内的很多优秀公司在公司治理和信息披露上,逐步和国际接轨,随着对外资不断开放,优秀公司的估值会更快得到修正。

总之,我认为真正的价值投资,首先是买的公司本身,公司基本面是投资的最本质要素,这是因为你盈利的最终来源还是公司的业绩增长;第二是要敢于逆向投资,好公司通常不会便宜,只有在遇到问题或者熊市的时候才可能给买入机会,这个时候要敢于大胆买入真正优秀的公司;第三是长线持有,因为公司的基本面变化必然不如二级市场估值变化的那么频繁,真正做实业是个很复杂的过程,不像我们买卖股票那么简单。价值投资其实是投公司未来的价值,而不是明天的股价。

资管网:对于一名价值投资者,您认为价值投资体系的建构包括哪些方面?

郜全亮:我曾经在喜马拉雅上有个连载,用10节课的时间详细讲述了我自己对价值投资的理解。我在此可以简单地做个说明。首先是你的价值观,你得认同价值投资的价值观,每个人因为生活阅历,知识背景的不同你对投资的认识是不一样的,很多人把投资就当作是交易,股票就是筹码,那你自然就无法理解价值投资了。如果你认为投资就是买入优秀的公司,并与之共同成长,那么说明你在价值观上是和价值投资一致的。

第二是价值投资的选股体系,价值投资者通常是从自我出发,而不是从市场出发,比如说市场流行什么概念,你就去研究相关的公司;价值投资者是从自己的能力圈出发,去研究自己能够真正理解的公司,当然你可以通过学习不断拓展自己的能力圈,但是你不能简单看两份报告,或者看个新闻报道,甚至是一个头条推送,你就可以决定买那家公司了。第二价值投资是注重安全边际的,再好的公司,如果价格太贵,也不会购买,因为你的收益率可能会很低,但是趋势投资者通常不会考虑这个,只要他觉得明天还有人买,就可以了。

第三,价值投资的择时体系,以前有一种误解认为巴菲特是不择时的,其实是不对的,相反我们恰恰看到巴菲特的择时能力非常高的,他的几次投资的买点都非常好,而且经常在市场底部进行大手笔的买入。价值投资者经常在市场极度低迷的时候出手,或者在好公司出现巨大分歧的时候买入,给人感觉价值投资其实就是逆向投资,这只是第一层意思,更重要的是你要能真正独立思考,在同大众意见相悖的情况下还敢坚持自己的判断,这个是建立在你的能力圈的基础上,你要真懂,而不是你认为你懂,其实你不懂。

还有价值投资要在看明白事情的真相后才出手,而不是去赌一个不明确的未来,比如当时投资重庆啤酒去赌一个所谓的乙肝疫苗会成功,从这个意义上讲价值投资是追求确定性的。

最后,价值投资也是讲风控的,因为我是一个不可知论者,我认为我对事情真相的认识肯定会存在盲点的,任何时候都不存在100%的可能性,要做好冗错预案,比如对仓位,止损,择时都是有一定的要求,当然这个是属于术的层面,每个人理解可能不同,但很重要。

资管网:做价值投资的人都会研究和学习巴菲特,但不同的人对巴菲特的理解也是不同的。您对巴菲特的认识是什么?

郜全亮:巴菲特是价值投资者的标杆人物了,在中国太有名了,国内有两类人,一类人认为巴菲特能依靠投资取得巨额的财富,其成功经验必然值得模仿,因此国内出现了很多自称中国巴菲特的人,或者花大价钱跟他吃顿饭,当然也可能是为了营销。第二类人认为巴菲特太特殊了,生活在美国这个特殊的国家,而且是二战后美国特殊的时代,所以他的成功可能是一种特例,无法模仿。

我认为这两派都过于偏激,我倾向认为要结合中国的国情,学习巴菲特对投资最为本质性的认识,比如买股票就是买公司本身。择时要在别人恐惧的时候你贪婪,别人贪婪的时候你恐惧。结合国情就是要考虑国内的资本市场现状,包括法治不够健全,投资者不够成熟,监管乏力等。

资管网:在您看来,中国正处在一个怎样的时代?这个时代的最大特征是什么?未来在中国A股市场做价值投资,是否需要做一定的调整?

郜全亮:如果从历史上看,中国是处于历史上最好的时期,有人说以前的汉唐或者宋朝,中国的国力最为鼎盛,但是那不是最好的时期,因为那个时候虽然国富但民弱,而且一直存在强大的外患,少数民族的入侵。而如今从经济、社会、民生、外部环境看这是中国历史上最好的时候,无出其右。

但也要看到中国正处于改革开放红利期以及人口城市化红利期即将进入尾声的阶段,用官方的话说处于三期叠加,经济增速换挡,结构调整阵痛,前期刺激政策消化期(去杠杆),这个时代的最大特征是利益结构重新进入调整期。不仅是国内的而且还有国际的,去年爆发的贸易战,以及民粹主义的兴起都是这一体现。

一般来讲,在这样的时期很容易爆发内乱或者战争,但是二次世界大战的炮火殷鉴不远,我们大概率不会重蹈覆辙;国内来看我们经历了十年文革内乱,以及40年的改革开放和平发展时期,人心思稳,大多数人不愿意看到国内出现比较剧烈的社会变革。国内还是以经济建设为中心不动摇,资本市场的地位不断提升,政策层面对金融越来越加重视,在中国做投资前景十分看好。

价值投资仍然在国内A股市场有十分光明的未来,在当前如果说需要调整的话,主要是规避一些价值陷阱,比如一些虽然业绩非常好的公司,但面临着行业见顶下行的风险,或者一些在传统利益结构下充分受益的公司,将来面临着可能被新进入者革命的风险,现在看虽然估值低,但是未来业绩大幅下滑,估值可能会被动上升。

资管网:您在走访调研企业时,主要关注哪些方面?

郜全亮:主要还是关注公司的战略规划和执行力方面,前者主要是看公司对未来的战略规划,以及应对市场变化的能力,后者主要是看公司的管理执行能力,是不是不折不扣地执行了前期的规划,对未来预期的目标是否存在一定的保障能力。一个好的管理层应该是对规划战略非常清晰的,对之前的失误和教训认识深刻,对优秀的竞争对手充分认识,并加以研究学习,对未来的战略应对成竹在胸。当然,公司的财务成果方面,市场开拓方面,产品技术方面,也会加以了解,但我认为这些结果性的信息并非最为重要。

资管网:根据您的评判标准,大牛股都有哪些特点 ?您觉得未来中国股市哪些行业容易诞生牛股?

郜全亮:我之前写过一系列的文章专门针对这个问题发表过看法,我总结了有7种模式容易产生牛股,分别是:商业连锁、外延并购、消费医药、科技成长、周期反转、技术或模式创新。这是从牛股的背后驱动力角度出发,总结了七种模式,当然并不一定全面。

总的说来,大牛股首先是处于高速增长的行业,或者景气向上的行业,第二是具有系统性的机会,所谓系统性就是有板块效应,比如苹果产业链,里面涉及的公司众多,可以相互验证,而且可以容纳大资金参与。第二层意思是持续时间长,比如商业连锁主要是靠渠道的增长,而这个增长至少要持续到1、2年或者更长,而不是短短几个月就结束了;第三是公司的业绩必然大幅增长,投资逻辑得到了证实,而且可能会不断超预期,比如2004年上市的苏宁电器,业绩不断增长。行业角度上面也提到了,消费医药领域,TMT代表的科技领域都是牛股辈出的。

资管网:您认为,现在中国股市最大的基本面是什么?股市上涨最大的动力是什么?

郜全亮:目前中国股市最大的基本面是好公司依然处于被低估的阶段,如果横向国际比较,同样业绩增速,同样市场地位的公司,国内的估值还是相当便宜,这也是国外资金最近不断流入国内股市的最大驱动力。很多人说美国的公司只所以有高的估值,是因为美国的公司其市场是全球性的,而且其国力支撑他到海外赚钱,并取得市场地位。我认为这个不假,但也不要忘了在提出一路一带之前,我们已经经营非洲很长时间了,我们为非洲建立了诸多基础设施,修路架桥,高铁,移动通信等,有一家手机公司叫传音,占了非洲智能手机的大多数份额。所以我认为还是要看产业,我们在某些产业领域是具有国际化的前景,比如我们的智能手机领域,我们的高铁,核电,新能源等。我觉得没有必要妄自菲薄。

当前股市上涨的动力主要是市场预期改善,国内对前期的刺激政策有了一定的消化(从去杠杆到稳杠杆),流动性相对宽松(逆周期条件),政策上对金融市场相对扶持,科创板作为未来资本市场改革的重大举措,上下空前一致,而且市场估值依然处于低位,宏观证券化率较低,对海外资本有较大吸引力,当前对牛市的正反馈正在形成过程中。

资管网:您如何看待今年以来的快速大幅上涨?市场也有观点认为“2019年是十年牛市的起点”,您是否认同?为什么?

郜全亮:今年的快速上涨有政策超预期的因素,也有去年深度下跌估值修复的要求,还有外部环境改善带来的预期修复,我认为这个大幅上涨是不可持续的,未来一定会有大幅度的调整出现。目前还没有那么乐观,至于是不是未来10年牛市的起点,我觉得主要还是取决于国内更高层面的改革,以及全球层面在利益结构调整阶段能否更好地应对,而不是陷入一轮新的纷争。目前看英国脱欧事件,以及欧洲移民问题,法国民众抗议问题,以及后面几年的全球政治领导人更替,都是需要未来认真考虑的。

资管网:2019年,您最看好哪些行业或板块?您看好这些行业或板块的主要逻辑是什么?

郜全亮:这个前面提到过,我自己的配置是消费加成长,消费主要是看未来中国中产阶级不断消费升级,从而导致国内品牌日益集中,相关头部公司会强者恒强。成长主要是TMT代表的科技板块,未来人类社会进入3.0时代,也就是人工智能时代,许多新的技术或商业模式出现,必然会打破原有的利益格局,其中一定会出现充分受益的公司。

资管网:长远来看,A股、港股、美股,哪一个市场更具投资价值?为什么?

郜全亮:当然是A股了,港股也不错,但是投资者基础不如国内,流动性比较差,而且受外部市场影响较大,A股哪怕就是一轮估值修复行情,可能也会有30-50%的涨幅。而美国已经连续牛了10年,估值处于高位,而经济增速有见顶迹象,对比A股还是缺乏性价比。

资管网:多年以来,您自身对价值投资的认知,从最初到现在有何改变?

郜全亮:一开始我对价值投资的认识相对比较原教旨,比如把价值投资简单等同于买入优秀的公司,长期持有,而我最早入市的时候是2007年,一轮大牛市的尾声,当时买入了招商银行和万科两家公司,认为这应该是当时最优秀的公司,当然现在还是,但是2008年的熊市中招行和万科也下跌了60-70%,这给了我很大的教训,也让我对安全边际和能力圈有了真正的认识。很多人说价值投资不赚钱而且还赔大钱,那是因为你经常在市场高涨的时候买入很贵的股票,或者你突破自己的能力圈,你不知道你自己不知道,所以在底部的时候,你是割肉走人,而不是逆向买入。所以有人说价值投资是赚你的思考力的钱,你的思考有多深,你的眼光有多准,你的收益率才有多高。

资管网:在您看来,投资中最重要的原则是什么?

郜全亮:独立思考,目前处于信息泛滥的时代,信息多了投资不是更容易做,而是更难做了,你的选择多了,你的思考深度就下降了,你犯错的几率就增加了。独立思考要求你既不能太远离市场,也不能太靠近市场,受诸多噪音的干扰。如果不了解市场当前的情况,不了解市场参与者在思考什么问题,你就缺乏独立思考的材料以及起点,但是过于勤奋,对市场信息来者不拒,你看的越多但认识的越浅薄,从而很容易迷失自己。所以既要和别人交流,又要保持自己独立思考的能力,这是投资最重要的原则。

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