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凯丰投资程友志:一致预期下化工品市场的几个关注点

2019-07-23 14:12:18 浏览量 : 7284

摘要:有龙头效应+格局健康的行业主线是偏多的。

本文来自由东证衍生品研究院主办,扑克财经协办,大连商品交易所支持的“见龙在田|能化论坛”


因为只有半个小时时间,其实讲不了什具体的行情,我们以前给大家分享都是要做什么,什么逻辑,认为什么价格,观点都很清晰、明确,今天没这么个内容,分享下近期个人在思考的一些问题。今天分享的题目是《一致预期下的几个思考点》,今年确实整个炼化行业有些新产能出来,有些环节利润压缩得比较惨,大家基本上一致性的看空化工,当然有增量出来这个客观事实,等下也会讲到,这里重点想说的是大家都这么认为,那反向的一些思考变得重要,因为市面说得多的、大的东西大家认知差异不大。纯讲课其实怎么讲都是半个小时,对错也没有人管你,但是作为一个买方研究来说观点和策略是要高度一致的,包括方向、节奏和空间等等,举个例子:空PTA利润的反正前前后后喊的人多了去了,最后PTA绝对价格和加工费都这么大的波动,你数一下赚钱的有几个,其实亏钱的人多了去了,只是大家不出声。我表达这些其实想说明的一点是研究不是简单地列下装置、也不是主观地觉得需求好不好就能够直接下结论的,更不可能基于这些得出一个具有实操性的策略头寸。接下来我从三个方面来讲下今天的内容。

供给端,首先我们要承认一个事实,民营大炼化已经出来了,包括恒力炼化(马上的浙石化已经官宣了),恒力很多产品已经稳产了,出来以后有些产品的利润确实也下来得很明显,PX这个品种也看到了,利润上去很快,下来很快,化工品比价都下来,就是你这个东西兑现以后,供需显著恶化以后自然利润就要压缩。我稍微有些建议的是,在大家的印象中,最早2014、2015年开始讨论煤化工这个东西,数到2020年一堆产能很吓人,但是实际上回过头来看一下,真正聚烯烃有压力持续特别明显的年份吗?当然回过头大家也知道2014年、2015年跌,也不完全是投产造成的,是很多东西共振,所以开会的时候这个东西很容易,把装置一排,但是落实到做研究,因为我是买方,我不能说有一堆装置你数一下,压力很大所以你空吧,我觉得没有意义。所以你把装置这个东西折一下,按照确定性,按照时间折一下,对应合约仔细算一算,可能会发现真的不是那么回事。

说个最近的例子,前面从8000块钱起来这一波,你回溯一下,很容易被打过头。前些天我们贴一个石化库存贴到公司群里,领导一看,2013年到现在怎么库存数基本都没有怎么变啊?你发现以前三千多万吨的表需时候是70、80万吨,现在两个品种加起来,五六千万吨,还是这么多库存。一打过头以后,货全没有了,这就是问题。我们做聚酯的时候会看库存天数,就会知道我这个表需多大,我的天数没变的话库存就够,但做聚烯烃基本上看两油绝对量。那看两油也就是2%不到,要货的话,搬起来真的很快,反之也一样。包括两个品种已经开始回来一点,你发现还是没货,所以这个品种大家不能用以往的思路,老是按70或者80、90就有压力,一定要回到70以下就没压力,我不是说观点上怎么看,但是理解上确实有这么个误区,之前大家不会去听这个东西。

我这张PPT里面不是讲这个东西,我是讲有缓冲垫这个东西,因为所有的化工品最终扩产、压利润、压开工这么一个过程,你发现液化品包括EG、甲醇等没有回料这个东西,这个第一次讲的时候是在2016年,那时候就很大,回料PE一个品种有700多万吨,但是我现在还是愿意说这个的原因是看起来好像只有9%、10%体量了,但是这个体量还是很大,你每年的需求增速还是在7%-9%左右,只要波动一个点,你缺1%可能价格就飞了,多1%价格就塌了,所以现在9%-10%体量占比这个缓冲垫还是足够的,哪一天你说它降到5%以下,这个数据就不用看了,包括聚酯也是一样的。

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这个是佛山的一个仓库,这个品种也很容易观测,因为很多成本是刚性的,亏了以后确实干不了。而且现在国内基本上园区,你就看进口的好了,这个很容易跟踪,你哪一天发现现在的货卖不动,价格还不好,但是你发现货越来越少的时候,说明它供给在减少,哪一天这个东西没有的时候,你发现这个东西价格开始有反应了。所以我觉得这个东西是需要关注的,而且比较容易关注的,我具体的就不细说,包括一些成本、价差、利润。

第二个我觉得除了很市场化的压利润、压供给这些东西以外,还有一个是人为主动性的。你说PTA这么大的波动,我前几天还跟交易员说我这几天咱要么就先不做了,毕竟这个波动大家都知道是怎么回事,不是研究层面的问题了,所以我觉得这个寡头效应还是很明显的,你说等PX全扩起来之后,产业链上中下游全部自己用自己玩,到时候这个品种可能更麻烦。所以PTA你看着好像预期还有新产能,但是压利润怎么压?随便检修一下,行情又要变了。所以我觉得只要有这个效应在,你讲故事可以讲很远,但是做策略的时候有时候真的没法做。

第二个是讲需求端,可能昨天讲宏观部分的经济学家讲得比较多,我也不是擅长这一块,这是我们内部开会的时候我总结的一个东西,其实很简单的一句话,大家的一致是背景是新开工 VS 施工 VS 竣工增速之间的劈叉,现状是施工加速,预期是竣工预期将加速,分歧无非是竣工面积增速什么时候会上去?首先它肯定会上去,你不可能建个房子,人家签三年合同,到期你不给我,所以它肯定会上去,现在所有的分歧是什么时候上去。前面很多人类比,说延时一年半或者两年发现都不对,因为这个延迟会拉长。这里有一个券商朋友的数据,做一个交房期均值,2019年基本上拉长到两年出头,把这个数字一类比,大概是在今年四季度,没有办法下定论说它一定是四季度起来,只能说概率很大,因为从交付的时间来看,按地产商今年预期的竣工增速来看概率很大。

还有可能很多朋友也知道,买方研究你把时间点掐得准一点,你要做多哪个品种,你要告诉我哪个时间点,你四季度起来我可能做01或05合约,你万一再拖,那我09合约,因为一个合约你要做错一个月可能就死翘翘了,所以这个时间点变得很重要。按照目前能找得到的竣工领先指标是电梯,我们内部大概拉了这个数据,我大概解释一下,1-5月份电梯产量累计同比增速是17%,很多原因,包括老小区没有电梯的加一个,还有把它拆了重新更换,这个因素所占比例大概5%,也就是说还有12%是哪里呢?只能是新房子。因为这个东西是产能过剩的,不会做库存,这个东西起来的话,结合上面的数据,在四季度起来的概率会偏大,这是我们自己的结论。

这个是我们做了一个家电和汽车对塑料需求弹性的测算,还有一个数据是弘则研究的,左上角的数据,它这个数据基本上按年均5%增速算的,相当于消化11万吨PP产量,我也比较认同。你说其他的消费不好,汽车这个东西如果不是被压制,5%肯定是低了,很简单,比如深圳这个地方,如果完全放开限购,那肯定不会是5%的增速(其实现在的农村更富裕了),我们关注8月的时间点,因为很定性的说,前面因为国五肯定是去库存的,8月份理论上应该是一个回补。

我们做期货的人不懂什么大的经济学家讲的库存周期这些东西,但2016年大家第一次正视库存波动后,我印象比较深的是2015年超跌跟2016年的时候,大家一下把库存这个东西摸清楚了,现在大家每年做研究都会把这个纳入进来。

首先我说一下这个,为什么要讲库存?我们从经历了2015年、2016年之后大家认识了这个东西,今年大家知道,肯定是去库存的,我们内部汇报的时候,说今年确实整个市场钱少了、预期也不好,都在去库存,大家都讨论会不会影响消费的问题,我跟老板说钱少了,肯定会影响消费,但是我自己主观的感受,真会影响消费。你钱少了以后,库存自然就会下降,黑色我不懂,至少化工大家都很悲观,你预期又不好,钱又少,谁去做库存呢?

这里我想讲是右边这个图,库存都是去的,但是你发现原料库存增速它没有2014、2015年这么低,就是其实利润还ok,你现在看所有的化工品,MEG刚跌完,其实没有说哪个品种/行业跌到利润亏得很惨那种行业,化工还没有,黑色更不用说,还没有到这种地步。这个保证的而是我想做库存,但是我能控制的是原料库存,控制不了成品库存,就跟你现在做织造的数据是一样的,我可以把原料库存长丝压得很低,但是成品库存不是想降低就能降得低的,成品库存要做低,让别人买才行,原料想做低,自己有主动权不买就行了,所以原料其实是大家最好控制的,这个我就把它当成一个情绪指标,如果市场真的极度悲观的时候,根本不会是这个蓝色线的水平,应该是2014、2015年的那般,所以我现在把这个数据理解成市场其实没这么悲观。

讲这个库存波动,我们还是要落实到怎么来做投资,我们理解库存波动之后,就是哪个品种波动弹性最大的问题,去找产业链最长的,它弹性最大,同时产业链的长短也会决定它行情启动的早跟晚,结束的早跟晚,所以大家自己去扒拉一下,因为我们今天不讲具体哪个品种的行情,所以我不细讲了。

给一个结论性的东西,这是我们宏观的同事做的,他列了很多指标,最终的结论是今年四季度可能会是去库存阶段性告一段落的时间点。我想解释的数据是右边纺织的数据,这个数据我们前面也一直想搞清楚,大家前面都说库存很高,这个盲区大家不知道的是服装这部分,大家认为库存很高,要继续去库存,把价格压下去。

实际上有两个问题:第一,纺织品库存,我觉得不会下来,去库存这个东西其实服装工厂几年前已经干过了,自己不愿意有库存了,我把我的定单塞给你加工工厂,来不来得及是你的事情,要不要做库存是你的事情,反正我自己是不会大量做库存的,这个战略在老早就有了。第二,你现在看到的库存不会累,也不会去,更不会像2014、2015年一样,你回溯一下所有家纺跟服装企业门店的数量,减少了,关一个店这些东西就得卖掉那就是去库存,但是你现在看这个东西还是增长的,意味着你开一个店总得摆一些样子在上面放着,就是要主动做库存,所以纺织品库存我认为不会下来,但是也不会明显的上去。

再讲一个结论性的东西,我觉得首先PTA装置扩产,现在正儿八经的只有新凤鸣,今年年底恒力第四套,明年一季度恒力的第五套,其实到2020年我都不会觉得这个品种让我大胆的空1000点,我真的没这个信心,为什么?因为真的没有一个实质性的过剩,第二点就像前面涨上来的时候,其中有加工费到1500的时候,拉一下今年上半年的均值,大概1200不到,大家发现1500这个很高了所以要谨慎了,当时我的想法是这个东西你可以不继续看多了,但是看空那就是一个很大的问题,为什么?你讲的价格高估和低估都要对应到你的供给和需求两端对这个价格产生了一些边际变化才行,1500的时候你也不能替上游工厂生产出一吨货出来,为什么是1500,不能是2千呢?而且当时能生产出货的上游企业在市场上是些什么动作都看得到,在基本面和估值没有极端化之前去逆着他就会有问题。所以有龙头效应+格局健康的行业主线是偏多的。到了2000以上,那个是有问题的,因为我记忆很深刻,周末我们开会,我汇报的时候说2000的加工费是什么概念?前面两次突破2000的时候是两次发生挤仓的时候,然后大家就知道扭不扭曲了。第二就是聚烯烃这两个品种我想提一个风险,这个品种确实很容易被干过头,原因就是我刚才讲的三个方面,第一,你永远不要拿绝对的库存量去看,这个表需量已经比几年前翻了一倍,第二它确实有缓冲垫,第三是库存周期,最后就是关注地产后周期的需求增量,上半年是一个供给有增、需求有落的情况尚且看不到什么库存,下半年是供给有增、需求有增的组合将会是什么样的供需结果呢?如果有需求驱动+成本支撑的机会的话还是需要关注的。谢谢,我的发言就到这。


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    能源化工

    能源类包括原油、重油(燃料油)、沥青、天然气、柴油、汽油、焦碳、动力煤等;化工类包括聚乙烯(俗称塑料)、聚氯乙烯(PVC)、聚丙烯(PP)、精对苯二甲酸(PTA)、乙醇(酒精)等。

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